CAJA CERRADA

¿Conoces el concepto “locked box” (o caja cerrada)?

¿Conoces el concepto “locked box” (o caja cerrada)?

Dada la complejidad de negociación de un contrato de compraventa y las discrepancias al determinar el precio, se ha puesto de moda la fijación del precio por el método de “locked box” o caja cerrada.

En este sistema, el equity value del negocio se calcula según un balance de referencia que tenga en cuenta sólo los aspectos objeto de la transacción. Esta tasación lleva a un enterprise value, que teniendo en cuenta la deuda neta existente, permite calcular el precio de compraventa. A partir de este momento, y hasta el momento de la firma, el precio no se puede modificar. Pero como siempre, hay excepciones. Veámoslas:

  • Reducción de precio por salidas de caja u otras transferencias de valor desde el negocio de valor a sus accionistas.
  • En ocasiones hay un interés que recibe el vendedor por el tiempo que pasa entre la fecha de la firma y la fecha de cierre.

El método “locked box” supone un cambio de paradigma respecto al ajuste mediante cuentas de cierre. En este segundo caso, las partes determinan el precio que es justo recibir por el negocio, que legalmente se transmite al comprador en la fecha de cierre. Con el “locked box”, en cambio, aunque el negocio se adquiera legalmente en la fecha de cierre, el riesgo ha sido adquirido antes de la firma del contrato (en la fecha de referencia). Si el negocio evoluciona favorablemente y genera neto de caja entre la fecha de referencia y la de cierre, la caja pertenecerá al comprador. En cambio, si el negocio evoluciona negativamente entre esas fechas, el vendedor no se verá afectado porqué recibirá el mismo precio.

Así pues, el “locked box” beneficia al vendedor, ya que tiene mayor certeza sobre el precio (aunque esto también es bueno para el comprador). Este sistema permite simplificar la negociación y hace desaparecer algunos conflictos en el cierre de las negociaciones. De aquí su popularidad en casi todas las jurisdicciones, a excepción de en Estados Unidos. El sistema es muy útil para negocios como fondos de capital de riesgo o compañías de gestión de infraestructuras.

¿Cuáles son los impactos del locked box en las operaciones de compraventa?

Fase de valoración: al determinar el precio de compraventa por este método, se continúan usando los métodos de valoración tradicionales. Lo que sí que implica es que el comprador no podrá contabilizar el negocio tras la fecha de cierre. Cuando se acuerda un “locked box”, el balance de referencia pasa a ser decisivo, la “caja” se cierra en ese momento y la valoración del negocio se da por concluida. Por esto, el comprador debe emplear esfuerzos para hacer la diligence del balance, cuestionando las partidas que sean dudosas.

Contrato de compraventa: aunque el “locked box” simplifica la reducción de la cláusula de precio, hay que prestar atención a los leakages:

  • En la fecha del balance de referencia, la caja se cierra y ese es el precio pactado. Los leakages son extracciones del valor de la caja, que provocan la reducción del precio a abonar al cierre o la obligación del vendedor de devolver parte del precio.
  • El ajuste se realiza euro a euro y la única limitación a la capacidad del comprador de reclamar leakages debe ser temporal, sin límites cuantitativos.
  • Las negociaciones se centrarán en qué se entiende por leakage, definiendo también qué no es un
  • En general, los leakages son transferencias de valor entre el negocio objeto de compraventa y el vendedor. Algunos ejemplos son: los dividendos, las recompras de acciones o reducciones de capital, los honorarios bajo contratos de gestión, la venta de activos al vendedor por debajo del valor del mercado o la renuncia de derechos/acciones frente al vendedor, entre otros.

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